齐航

我们都说现在是“资产荒”时代。“资产荒”之下，一门非主流生意火了：不良资产处置。

经济下行压力之下，企业经营回报率下降，债务负担上升，先前借的钱还不上，这部分借款就会转化为呆账、坏账，成为不良资产。不良资产出现了当然不能视若无睹，总得想法子把它们处理掉。也因为是“资产荒”，债市、股市、楼市等现在都算不上特别好的投资选择，所以不少投资者就把目光瞄向了不良资产，试图通过处置不良资产获取更高回报。

中国过去的不良资产处置市场相对封闭。上世纪90年代末，为了给四大国有行减轻包袱，国家层面推动了一轮银行坏账的行政性剥离，成立华融、信达、长城、东方四大不良资产管理公司（AMC），低价承接了大量的银行不良资产。此后伴随中国经济的高歌猛进，这些不良资产从“垃圾”一跃成为“金子”，价值空间被打开，四大不良资产管理公司赚得盆满钵满。中国经济处于上行周期，为“以时间换空间”的不良资产处置创造了条件，这也是“垃圾”得以转化为“金子”的内在逻辑。

如今，类似的赚钱机会似乎再次出现。业内粗略估计，目前不良资产领域已经形成近10万亿元量级的市场空间，未来三年至五年将保持20%以上的行业增速。同时，国家也在逐步放开不良资产处置的政策空间。比如10月下旬，银监会对各省成立第二家AMC政策松绑，并取消了“不良资产不得对外转让”的政策限制，这也让各地方AMC、各类投资公司、私募基金等主体蠢蠢欲动。

但在笔者看来，不良资产处置这门生意虽然潜力巨大，却并非一本万利，投资者在进入时尤需深思而慎行。

首先，“以时间换空间”的系统性机会已不复存在。上轮不良资产处置盛宴之所以出现，很大程度上归因于中国经济的黄金十年及行政力量的强势推动。资产遴选和处置的技术性含量并不高，基本属于“躺着也能赚钱”。时至今日，中国经济的“L”型走势已然确立，供给侧改革下，一些不良资产正是需要市场出清的部分，重组盘活、持有变现的难度极大。

其次，市场空间打开是一柄双刃剑，在增加投资渠道和可投标的同时，也挤压了买卖双方的价差空间。在不缺买家的情况下，银行等不良资产持有者一般不愿意低价折让，很多时候倾向于自主处置。而对于不良资产的买家来说，竞争加剧必然意味着接盘的成本提高，这让之后的催收、转让、重组过程愈加艰难，有可能陷入“赔了夫人又折兵”的窘境。

再次，不良资产处置的技术门槛大幅提高，“无手艺，不赚钱”将成为常态。不良资产处置事实上是一门“技术活”，无论是尝试不良资产“债转股”，还是对不良资产进行重组、盘整和二次开发，都涉及不同的细分行业，如果资产处置人员缺少特定行业的专业能力和资源积累，把不良资产盘活变现又谈何容易？比如手握一处商业地产的不良资产，如果不懂商业地产的招商、运营、管理，“垃圾”是不会变成“黄金”的。

在“垃圾”里掘金，这就是不良资产处置行业的本质。在掘金之前，我们总得想想，“垃圾”何以成为“垃圾”。