并不是每次资本运作，都会成功；并不是每次扩张，都会收到预期的效果；并不是每次资本运作，都会受到市场追捧；并不是每次扩张，都会让公司上一个台阶……

当去年12月初乐视网（300104）股票连收两根大阳迎来“筹划收购乐视影业，7日起停牌”这样一则公告时，持有的投资者满心欢喜，以为这下捡到大元宝了。但半年后股票复牌时，人们的预期已经从“能有几个涨停”变成了“只要不跌停就算幸运了”。确实，今年6月3日乐视网的复牌，牵动了广大投资者的心，不仅公司股价是否暴跌是个未知数，对创业板甚至整个市场，是不是一颗重磅“地雷”也未可知。那么，是什么让乐视网的一则复牌公告有这么大的影响力？之后乐视网股价为何一路阴跌？乐视网在资本市场的表现，又向人们揭示了什么样的投资规律，有何借鉴意义？记者 童刚 制图 高薇

上市不到5年 乐视网市值增长34倍

乐视网于2010年8月12日登陆创业板，当时总股本1亿股，流通股2500万股，上市首日，报收42.96元。也即，尽管上市之初市场给了它较高的股价定位，但因股本较小，总市值仅为42.96亿元。

之后，乐视网经过数次股本扩张，比如送转股、定增等，到2015年5月13日，总股本已达18.5亿股（目前为19.8亿股），总市值达1500亿元！

不到5年时间，乐视网总股本扩大了17.5倍、总市值增长了约34倍！从股价看，按复权计算，上市之初公司股价最低仅为1.82元，到2015年5月最高89.47元，最大涨幅达48倍！

10年涨10倍，已经是股市里大牛股的概念，能找到这样一家上市公司，是投资者梦寐以求的事。但乐视网，5年内就涨了48倍，真可谓牛股中的战斗机。去年4月底，乐视网成为创业板第一家市值超过1000亿元的公司，也是当时唯一的一家。

伴随着股价和市值大幅增长的，是公司一系列资本运作。自2010年登陆创业板之后，乐视网在资本市场向来不缺乏故事和题材，每一次资本运作都与其股价有着千丝万缕的关系。

公开信息显示，乐视网在上市的最初几年，资本运作相对较少。真正开启扩张、并购和转型模式始于2013年。在这一年，乐视网共募集资金16亿元，主要用于收购2家公司的股权。2013年9月，乐视网以“现金+股票”形式作价9亿，收购花儿影视100%股权，渗透影视内容制作，打造“平台+内容+终端+应用”的完整生态系统。与此同时，乐视网还发行股份收购乐视新媒体99.5%股权，对价为3亿元，另向不超过10名其它特定投资者发行股份募集配套资金4亿元。

2014年8月8日，乐视网发布定增公告，非公开发行募资45亿元，用于主营业务相关的投入，这也创下了创业板再融资金额的新纪录。

不过，正是这次定增，令市场开始质疑其资本扩张的速度和必要性。不少市场人士表示，乐视网此次抛出高额定增计划，其主要目的是补血自救。随着乐视网业务越铺越大，45亿元或许只能短暂缓解资金压力，但长期的资金饥渴仍无法控制。

扩张不断 危机出现 股价走下神坛

上市公司危机的出现，总是伴随着股价的大幅下跌。从去年5月13日乐视网创下最高价89.47元后（复权价），次日股价便跌停！之后开始一轮连续的下跌，至8月27日最低到28.19元。

三个多月，股价缩水近70%！虽然当时因A股市场出现了惨烈的股灾，公司股价下跌在所难免，但这样的跌幅毕竟也属罕见。

面对股票持续大跌，乐视网也迅速地做出了反应，比如7月24日入股重庆广电控股的重庆有线电视网络有限公司；8月7日，公司与海康威视签订框架协议，双方将在云服务、智能硬件、视频内容等领域开展合作等。但乐视网的好日子似乎已经一去不返。

可以看到，乐视网最后一次股本扩张发生在去年的5月13日，公司10转12股除权。公司的总股本扩大到了18.5亿股，也就是那一天，公司的总市值达到了最高峰的1505亿元，股价创出了历史最高价179.03元（复权计算为89.47元）。

之后的一年半时间，公司股本不再有明显的扩大，除了股权激励行权及之前增发股份中的法人配售股上市增添了1亿多股股份，还有今年公布的尚未实施的定增预案，预计将扩大股本1.6亿股。

与此同时，是股价创了历史新高之后的一路下行，即使在今年6月3日宣布定增收购乐视影业，也因方案不及预期，且市场环境已发生了重大变化而不再受市场追捧。其股价仅在短暂冲高后，从当日最高60.98元，一路阴跌到目前的40元之下，阶段跌幅超过30%。

在股价走下神坛的背后，是乐视网不断爆出的运营问题、融资问题以及资金链问题，尤以今年11月初以来为盛。

11月2日，乐视被爆因资金链紧张，拖欠供应商100多亿元款项。

11月4日，知情人士透露，10月份乐视旗下公司刚完成一笔1.5亿美元的借款。

11月6日，乐视创始人贾跃亭在内部邮件中承认遇资金与组织压力，称永远只领1元年薪。

乐视体育、乐视影业、乐视手机、乐视汽车、乐视金融等，还一直在烧钱……

短短4个交易日，乐视网股价再跌近15%，市值蒸发128亿。

11月10日，是乐视成立12周年的日子，但创始人贾跃亭恐怕已经焦头烂额。

靠故事和概念吹高股价

A股投资者值得警惕

面对乐视网的持续、大幅扩张，业内其实很早就提出了质疑和警告。曾揭露蓝田公司造假的中央财经大学中国企业研究中心主任刘姝威，早在去年6月便发布《乐视网分析报告：资本扩张难以为继》。指出，不论是讲故事的人还是听故事的人，首先都要思考：“故事”和“概念”能够变成现实吗？能够收回投资成本和创造利润吗？如果不考虑这个前提条件，盲目对“故事”和“概念”的想象空间投资，结果必然是血本无归。

她在质疑乐视“烧钱”模式能够持续多久的同时，也担忧地表示，当一个证券市场靠“故事”和“概念”的想象空间吹高股价，根本不提投资者的收益回报，大股东以各种冠冕堂皇的理由任意减持套现巨额资金，这个证券市场还能够运转下去吗？

由于缺乏完整的信息披露，乐视网、乐视非上市板块，究竟完成了多大规模的融资，外界无从知晓。但从已知的信息来看，整个乐视的累计融资规模颇为惊人。根据相关报道，自2010年以来，以乐视网为核心，乐视上市平台已经完成的累计融资规模，就已达到361亿元以上。如果加上尚未完成的118亿元的定增，乐视网及其子公司融资金额可能接近500亿元。

而子生态各个板块的融资，规模同样极为惊人。按照乐视自身的说法，乐视体育两次融资额为88亿元，乐视电视为4.3亿元，乐视汽车、乐视手机合计16.1亿美元，约合人民币107亿元，共计约为200亿元。再加上乐视并购基金募集规模也有100亿元。综合看，包括乐视网在内的整个乐视，若不考虑重复计算，已经完成、计划中的融资规模，或已接近800亿元。

高昂的资金成本，越来越变成不堪承受之重。仅从上市公司乐视网看，公开披露信息显示，2011年乐视网财务费用仅为139万元，而2012年已猛增至4224万元；2013年~2014年，该公司财务费用分别达到1.16亿元、1.67亿元；2015年，更是激增至3.49亿元。

贾跃亭作为乐视的缔造者和当家人，在某种程度上，快速扩张之后的整个乐视，已经到了安危系于贾跃亭一身的地步。无论是乐视网，还是未上市板块，乐视融资的过程中，绝大多数时候都由贾跃亭提供了担保。对整个乐视来说，眼前迫在眉睫的风险，是乐视网持续下跌的股价，可能导致贾跃亭质押的股份风险暴露。

著名财经人士吴晓波认为，乐视遇到的问题，从资本层面看，是资金链紧张的问题；从管理层面看，是战略和组织能力不匹配的问题；从领导力层面看，是贾跃亭迷恋于宏大叙事却疏于组织和执行的问题。

他表示，最近两年，贾跃亭似乎沉浸在“生态”概念不能自拔，乐视也开始涉足汽车、手机、金融等竞争已经白热化的重资产行业。如果这些事情都能完成，乐视将会成为一个“苹果+亚马逊+特斯拉+谷歌”的超级帝国，这已经远远超越了乐视现在的能力。

在战略和组织能力不匹配的情况下，贾跃亭希望用资本的力量去弥补组织能力的缺陷，但现在看来并不成功。“他俨然已经把自己当作了拯救世界的英雄。他不断地造概念，不断地讲故事，一个比一个宏大，却无法自圆其说。他开始主打悲情牌，自我陶醉，自我感动，这是一个非常危险的信号。”吴晓波称。